国元证券（华泰联合）年报点评－投行、创新业务逆势增长

国元证券（华泰联合）年报点评－投行、创新业务逆势增长内容摘要：

国元证券（华泰联合）年报点评－投行、创新业务逆势增长 2012融/证券 证券研究报告 公司研究 /年报点评 国元证券（ 000728） 买入 /维持评级 股价： 析师 李聪 业证书编号 :021)6849 8610 黎 业证书编号 :0755)8236 6995 文韬 业证书编号 :21系人 华莎 (021)6849 8507 础数据 总股本（百万股） 1,964流通 A 股（百万股） 1,964流通 B 股（百万股） 0可转债（百万元） 流通 A 股市值（百万元） 20,819谨请参阅尾页重要申明及华泰联合证券股票和行业评级标准 最近 52 周股价走势图 1111122深300资料来源：公司数据，华泰联合证券预测 投行、创新业务逆势增长 2011 年年报点评 y 业绩：综合收益同比下降 51%归因于经纪和自营收入下滑。 2011 年国元证券营业收入 元、净利润 元、综合收益 元，分别同比 每股净利润 ，每股综合收益。 综合收益同比下滑 51%的主因归于经纪和自营业务收入下降 ，两者变动分别导致了综合收益 40、 26 个百分点的下滑。 y 收入端：投行、创新业务逆势增长。 尽管在 2011 年股票市场弱势环境下，公司经纪、自营、资管业务收入均出现了同比下滑，但是投行、创新业务增长势头良好。 1）投行业务受益区位优势，增长较快。 2011 年公司投行业务收入 元，同比增长 11%，主要归因于公司能够发挥地区优势，深挖区域项目资源。 2011 年公司主承销 4 个 目，其中 3 家位于安徽省；主承销 2 家增发项目，均位于安徽省。 2）创新业务迅速推进。 2011 年公司融资融券业务利润 元，已占到利润总额 成为公司重要的盈利增长点；公司直投业务进展顺利，已投项目中，顺荣股份项目已经成功上市，其余还有 2 家已经上会， 6 家处于准备阶段。 y 成本端：弱势环境下成本控制明显增强。 2011 年公司新营业支出、业务及管理费和职工费用分别为 元、 元和 元，分别同比 3%、 6%和 较 2011 年前 3 季度高达 2 位数的正增长已明显增强了对成本的控制。 y 投资建议：估值擅守，创新为攻。 维持“买入”评级。 主要推荐理由： 1）估值擅守。 目前 ，同业最低，甚至已接近于拥有更高财务杠杆的间接融资类的银行。 2）创新为攻。 雄厚净资本实力与 A 类监管评级将助公司优先获得创新业务试点资格（公司为融资融券前三批试点券商） ，账面约 77 亿元闲余资金，应用到创新业务中诸多买方业务上，盈利提升空间大。 3）行业催化剂临近。 我们判断，今年将是证券行业创新业务的政策大年，建议关注 4 月初首届证券行业创新发展论坛等催化剂。 y 风险提示： 行业政策的实际推进进度存在不确定性。 经 营预测与估值 2011A 2012E 2013百万元 ) 1,775 2,194 2,380 (+/-%) 24% 8%归属母公司综合收益 (百万元 ) 408 821 858 (+/-%) 101% 4%，综合收益口径 ) (倍，综合收益口径 ) 公司研究 2012 谨请参阅尾页重要申明及华泰联合证券股票和行业评级标准 2 目 录 业绩：综合收益同比减少 51%归于经纪、自营收入下降 . 4 收入端：投行、创新业务逆势增长 . 4 成本端：弱势环境下成本控制明显增强 . 9 投资建议：估值擅守，创新为攻。 维持“买入”评级 . 9 风险提示：行业政策的实际推进进度存在不确定性 . 10 公司研究 2012 谨请参阅尾页重要申明及华泰联合证券股票和行业评级标准 3 图表目录 图 1： 国元证券佣金率与市场平均水平相当 . 5 图 2： 国元证券营业部主要集中在安徽省内 . 5 图 3： 2011 年国内各地区竞争环境 . 5 图 4： 国元证券与行业营业部增速对比 . 6 图 5： 2011 年融资买入额占比排名 . 8 图 6： 2011 年融资融券余额排名 . 8 表格 1：国元证券利润表重构及综合收益变动归因分析（单位：百万元） . 4 表格 2：国元证券投行业务在安徽省内市场份额 . 6 表格 3：国元证券 2011 年投行项目主要位于安徽省内 . 6 表格 4：上市券商 2011 年主承销份额比较 . 7 表格 5：国元证券自营业务的资产配置 . 7 表格 6：国元证券直投业务开展顺利，项目储备丰富 . 9 表格 7：国元证券 2011 年成本控制能力较强（单位：百万元） . 9 公司研究 2012 谨请参阅尾页重要申明及华泰联合证券股票和行业评级标准 4 业绩：综合收益同比减少 51%归于经纪、自营收入下降 2011 年国元证券营业收入 元、净利润 元、综合收益 元，分别同比 每股净利润 ，每股综合收益。 国元证券 2011 年综合收益同比下滑 51%的主因归于经纪和自营业务收入下降， 两者变动分别导致了综合收益 40、 26 个百分点的下滑。 表格 1：国元证券利润表重构及综合收益变动归因分析（单位：百万元） 金额 占比 同比 对综合收益变动影响 2010 2011 2010 2011 2011 2011 新营业收入 2,123 1,629 100% 100% 经纪 1,226 792 58% 49% 自营 254 2% 投行 281 311 13% 19% 11% 3% 资管 26 14 1% 1% 利息 330 531 16% 33% 61% 18% 其它 6 13 0% 1% 125% 1% 新营业支出 35 63 3% 业务及管理费 987 6% 其它 76 3% 营业外收入与支出 9 7 0% 0% 0% 新利润总额 1,097 573 52% 35% - 综合收益 831 408 39% 25% - 归属于母公司综合收益 830 408 39% 25% - 实际所得税率 24% 29% 100% 100% 综合收益归属母公司比例 100% 100% 58% 49% 0% 资料来源：公司财报，华泰联合证券研究所 注：利润表重构后各指标公式如下： 新营业收入=营业收入+资产减值+可供出售类金融资产公允价值税前变动净额 经纪业务收入=代理买卖收入 自营收入=投资收益公允价值资产减值+可供出售金融资产公允价值税前变动净额 投行收入=承销收入+保荐收入+财务顾问收入 资管收入=受托资管收入基金管理收入 新营业支出=营业支出利润总额=利润总额+可供出售金融资产公允价值税前变动净额 收入端：投行、创新业务逆势增长 1） 经纪业务：收入下滑 35%主因归于市场成交额、佣金率下降 公司 2011 年经纪业务收入 元，占公司收入总额 49%，同比下降 35%，主因归于市场成交额和佣金率下降。 2011 年市场股票日均成交金额 1765 亿元，同比下滑22%；公司市场份额从 升到 同比增长 2011 年公司经纪业务佣金率 同比下滑 但 11出现明显趋缓态势，单季度佣金率甚至环比上升了 4%。 11 年佣金率下降 但已出现明显趋缓态势 公司研究 2012 谨请参阅尾页重要申明及华泰联合证券股票和行业评级标准 5 2011。