华泰证券（东方证券）中报点评－佣金率回升明显，业绩略好于预期

华泰证券（东方证券）中报点评－佣金率回升明显，业绩略好于预期内容摘要：

华泰证券（东方证券）中报点评－佣金率回升明显，业绩略好于预期 中报点评东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。 因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。 其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。 并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 【公司·证券研究报告】 事件： 华泰证券发布 2011 年半年报，报告期内公司实现营业收入 元，同比下降 利润总额 元，同比下降 归属于母公司股东的净利润为 元，同比降幅为 研究结论 z 华泰证券 绩好于预期： 公司此次公布的上半年业绩好于我们之前预期（原预期下滑 26%），主要是经纪业务佣金率反弹较为明显。 业绩归因来看，经纪业务对公司上半年业绩形成了 16%的拖累，同时业务费用的负面贡献也达到 而利息收入（及自营业务（则是对净利润的主要正面贡献因素。 z 金率反弹明显，经纪业务市占率仍在下滑： 公司此次半年报最大的亮点是单季佣金率环比提升 22%至 已高于去年 4 季度水平。 年初至今华泰证券股基佣金率为 较去年同期下滑 13%。 我们判断今年一季度公司佣金率快速下滑主要是去年年末集中降佣所致， 而二季度企稳反弹的部分原因是监管加强的体现。 尽管后续佣金率持续反弹的可能性不大， 但在地方协会强力监管背景下， 公司佣金率有望中期止跌。 同时，华泰证券二季度单季经纪业务市场份额降至 环比下滑幅度达到13%。 这也导致从同比来看，公司上半年股基交易量下滑 4%。 z 自营大幅减仓，仍具一定弹性： 公司上半年实现 元自营收入（公允价值变动+投资收益），远好于去年同期 4 千余万元的亏损。 从细项数据来看，公司上半年缩减对权益资产的持仓，幅度高达 33 亿元，占年初权益资产的 47%。 我们判断自营减仓发生在 5 月之前，因从财报来看，其成功躲过了二季度后期的大跌。 尽管有所减仓，根据测算，公司的自营弹性在上市券商中仍属中上。 z 融资融券业务稳步增长： 截至上半年，华泰证券融资融券余额达到 一季度上升 5 亿元，市场占有率维持在 水平。 我们维持前期判断，凭借良好的经纪业务基础，公司融资融券业务未来仍有望实现较快的增长。 在全年 20 亿元平均余额的假设下，预计融资融券业务产生的利息收入及佣金收入对公司收入的影响幅度在 3百分点。 z 费用显刚性，成本收入比难现明显下降： 在收入下滑 5%的背景下，公司上半年费用同比增长 3%，成本收入比因此升至 49%的高位。 与行业情况类似，公司在力求差异化竞争的同时，对人员和资源的投入显示出相当的刚性，因此未来成本收入比仍将维持高位运行。 z 公司当前正处在整合华泰联合的关键期。 预计整合完毕后， 包括融资融券在内的多项业务将有望上一个新的台阶。 根据此次半年报， 持公司“买入”的投资评级。 华泰证券 金率回升明显 业绩略好于预期 王鸣飞 银行与证券行业分析师 862163325888×6085 业证书编号：资评级 买入 增持 中性 减持 （维持）股价（ 2011 年 8 月 5 日） 目标价格 总股本 /A 股（万股） 177153/560000国家 /地区 中国行业 证券报告发布日期 2011 年 8 月 7 日股价表现 0601201801000111泰证券 沪深300资料来源： 务预测 2010A 2011E 2012万）   8900 8674 9711 营业利润（百万）   4499 3998 4687 净利润（百万）   3425 3073 3494 每股收益（元）   资产收益率（ %）   盈率 (X)  净率（ X）   料来源：公司数据，东方证券研究所预测。 相关报告 时间 融资融券发力   自营弹性加强  纪业务触底   创新业务发力   附表：财务报表预测与比率分析 损益表主要科目(百万元，人民币） 2010A 2011E 2012E 资产负债表主要科目(百万元，人民币） 2010A 2011E 2012E 营业收入 8,900 8,674 9,711 货币资金 59,465 57,618 64,821 手续费及佣金净收入 7,119 6,536 7,344 结算备付金 25,128 2 5,198 29,450 代理买卖证券业务净收入 5,516 5,100 5,702 交易性金融资产 13,916 14,888 15,741 证券承销业务净收入 1,475 1,286 1,4 63 可供出售金融资产 5,191 5,595 6,072 委托客户资产管理业务净收入 128 150 180 持有至到期金融资产 5 5 5 利息净收入 971 1,113 1,168 存出保证 金 3,136 3,173 3,744 投资收益 732 728 1,050 买入返售资产 251 264 277 公允价值变动 71 279 127 长期股权投资 2,504 2,879 3,167 营业支出 4,400 4,676 5,024 固定资产 1,227 1,411 1,552 业务及管理费用 3,980 4,267 4,564 资产总计 113,463 116, 354 133,640 营业利润 4,499 3,998 4,687 短期借款及拆入资金 0 0 0 利润总额 4,502 4,001 4,689 交易性交融负债 0 0 0 所得税 1,022 908 1,172 代买卖证券款 69,107 69,927 82,514 归属于母公司股东的净利润 3,425 3,073 3,494 卖出返售 2,509 2,539 2,995 少数股东损益 55 20 23 应付职工薪酬 871 914 989 重要比率（%） 2010A 2011E 2012E 长期负债 0 0 0 代理买卖证券业务净收入/营业收入 负债总计 80,223 80,887 95,357 利息净收入/营业收入 1 股本 5 ,600 5,600 5,600 投资收益及公允价值变动收益/营业收入 资本公积 973 1,280 1,630 资产负债率 6 一般风险准备 973 1,280 1,630 净佣金费率 0 交易风险准备 883 1,190 1,540 管理费用率 盈余公积 822 1,129 1,479 有效所得税率 未分配利润 7,198 8,321 9,845 少数股东 权益 358 382 412 股东权益 合计 33,240 35,4 62 38,278 每股指标(人民币) 2010A 2011E 2012E 相对估值指标 2010A 2011E 2012E 每股净资产 盈率( 每股收益 净率( 每股分红 红收益率 资料来源：东方证券研究 3 附图：相关上市公司近期资金流向 注： 超级资金 (>50 万股或 100 万元 )：体现了超大户或者机构当日的净买卖方向 ; 散户资金 (<1 万股或 5 万元 )：体现了散户当日的净买卖方向； 当日净量：红柱为净买入，绿柱为净卖出，数值为当日净量占流通盘的百分比； 60 日累计：当日净量的 60 日累计值； 10 日均值： 60 日累计线的 10 日平滑。 资料来源：益盟，东方证券研究所 4 分析师申明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与其在本研究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。 投资评级和相关定义 报告发布日后的 12 个月内的公司的涨跌幅相对同期的上证指数/深证成指的涨跌幅为基准； 公司投资评级的量化标准 买入：相对强于市场基准指数收益率 15%以上； 增持：相对强于市场基准指数收益率 5%15%； 中性：相对于市场基准指数收益率在+5%之间波动； 减持：相对弱于市场基准指数收益率在下。 未评级 由于在报告发出之时该股票不在本公司研究覆盖范围内， 分析师基于当时对该股票的研究状况，未给予投资评级相关信息。 暂停评级 根据监管制度及本公司相关规定， 研究报告发布之时该投资对象可能与本公司存在潜在的利益冲突情形； 亦或是研究报告发布当时该股票的价值和价格分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确投资评级；分析师在上述情况下暂停对该股票给予投资评级等信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该股票的投资评级、盈利预测及目标价格等信息不再有效。 行业投资评级的量化标准： 看好：相对强于市场基准指数收益率 5%以上； 中性：相对于市场基准指数收益率在+5%之间波动； 看淡：相对于市场基准指数收益率在下。 未评级：由于在报告发出之时该行业不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该行业的研究状况，未给予投资评级等相关信息。 暂停评级：由于研究报告发布当时该行业的投资价值分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确行业投资评级；分析师在上述情况下暂停对该行业给予投资评级信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该行业的投资评级信息不再有效。 东方证券研究所 地址： 上海市中山南路 318 号东方国际金融广场 26 楼 联系人： 王骏飞 电话： 021131 传真： 021址： 责声明 本报告由东方证券股份有限公司（以下简称“本公司” ）制作及发布。 本研究报告仅供本公司的客户使用。 本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本研究报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性，客户也不应该认为该信息是准确和完整的。 同时，本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本公司会适时更新我们的研究，但可能会因某些规定而无法做到。 除了一些定期出。