企业投融资基础(doc33)-投资融资(编辑修改稿)

企业投融资基础(doc33)-投资融资(编辑修改稿)内容摘要：

构中增加了一层。 在房地产领域，由于传统优先债及 次级债都属于抵押贷款，夹层融资常指不属于抵押贷款的其他次级债或优先股。 (海归论坛 ) 房地产夹层融资近年在美国蓬勃发展，最主要的原因是抵押贷款渠道变窄。 20 世纪 90 年代以前，美国房地产抵押贷款条件宽松，融资人如果同时采取优先抵押贷款及次级抵押贷款，可以通过债权融资获得甚至超过 100%项目价值的资金，所以夹层融资几乎无人问津。 90年代初，美国地产市场持续低迷，发生大量违约事件，抵押贷款投资人因此提高了贷款门槛，最直接的做法就是限制贷款额与项目价值的比率 (LTV， loantovalue ratio)。 更为严重的是，在违约后清偿时，由于优先抵押贷款投资人与次级抵押贷款投资人都拥有不动产抵押相关权益，两者间发生了大量纠纷，此后，优先抵押贷款投资人开始限制融资者进行次级抵押贷款融资。 (海归论坛 ) 与此同时，商业物业抵押贷款债券 (CMBS)也为夹层融资的发展推波助澜。 CMBS的市场份额由 1990年的 2020年底的 ，目前约占商业房地产债市场的 20%。 在此过程中，很多传统抵押贷款投资人如商业银行、保险公司 纷纷转型，由投资人变为通道投资人 (conduit investor)，他们将贷款打包并转化为证券出售，以规避大量投资房地产相关领域带来的风险。 贷款证券化有非常严格的条件限制，这就促使这些通道投资人提高贷款标准，抵押贷款渠道因此变窄。 债与股之间逐渐增大的空间，引起了市场对介于两者之间的夹层融资的强烈需求。 (海归论坛 ) 夹层融资在释放现有物业股本中也体现了相当的灵活性。 90 年代后期，大量商业物业迅速升值，许多物业贷款额相对于物业价值已经很低，物业所有者有机会以同样利率获得 更多贷款或以更低利率获得同样数额的贷款，但由于被原优先抵押贷款的相关条款套牢，他们无法 中国最大的管理资料下载中心 (收集 \整理 . 部分版权归原作者所有 ) 第 15 页 共 33 页 重新安排资本结构。 夹层融资此时提供了一个灵活的退出机制，使得物业所有者可以退出部分股本，进行再投资，从而间接降低了资金成本。 (海归论坛 ) 灵活性强，费用偏高 (海归论坛 ) 在美国，夹层融资通常采用夹层债、优先股或两者结合的形式。 在夹层债中，投资人将资金借给借款者的母公司或是某个拥有借款者股份的其他高级别实体 (以下简称“夹层借款者” )，夹层借款 者将其对借款者的股份权益抵押给投资人；与此同时，夹层借款者的母公司将其所有的无限责任合伙人股份权益也抵押给投资人。 这样，抵押权益将包括借款者的收入分配权，从而保证在清偿违约时，夹层投资人可以优先于股权人得到清偿，用结构性的方法使夹层投资人权益位于普通股权之上、债券之下。 在优先股结构中，夹层投资人用资金换取借款者的优先股份权益。 夹层投资人的“优先”体现为在其他合伙人之前获得红利，在违约情况下，优先合伙人有权力控制对借款者的所有合伙人权益。 (海归论坛 ) 夹层投资人的最大风 险是借款者破产。 为保障夹层投资人的权益，有些交易中规定，夹层投资人可以在借款者董事会中委任一个“独立”董事。 另一个相似的手段包括设立一些特别的股东，并规定在决定某些问题时这些股东必须投票。 近年来，一种称为“远离破产实体”(bankruptcy remote entity)的做法被广泛采用，其核心是合理分离借款者和夹层借款者，以保证借款者的破产对夹层借款者没有任何影响。 (海归论坛 ) 夹层融资的最大优点体现为灵活性，通过融合不同的债权及股权特征，夹层融资可以产生无数的组合 ，以满足投资人及借款者的各种需求。 比如说，有些夹层投资允许夹层投资人参与部分分红，类似于传统的股权投资；另外一些允许夹层投资人将债权转换为股权，类似于优先股或是可转换债。 (海归论坛 ) 这可以从 Rockbridge Capital的投资案例中得以证实。 2020年秋，总部位于田纳西州孟菲斯的 Davidson 酒店集团，从喜来登集团购得位于芝加哥的万丽 (Renaissance)酒店，并计划将酒店翻新。 Davidson 从 Rockbridge Capital 获得了 650 万美元夹层 融资，期限 4年， Rockbridge 在收取 12%利息的同时，参与分享酒店现金收入及再出售利润。 作为投资方的 Rockbridge 看中该项目 20%的年营业额增长，公司预计此夹层投资的最终年收益将达 2025%。 (海归论坛 ) 在另一项投资中， Rockbridge 则采用了较复杂的结构。 2020年，总部位于加州的资产管理咨询公司 (Asset Management Consultants， AMC)收购洛杉矶的一栋写字楼，Rockbridge 提供 235 万美元夹层融资，为期 3年，共分 两部分，条款 A 资金额 85万美元，年利率 %，用以填充 AMC 原本期望的优先债数额与实际获得优先债数额之间的资金差距；条款 B资金额 150万美元，为 AMC原定的夹层融资金额，初始年利率 12%，逐年递增 1%，参与分享项目现金收入。 Rockbridge预计此夹层投资年收益约 22%。 (海归论坛 ) 这两个案例中， Rockbridge作为一个投资公司，无意拥有物业，夹层融资的灵活性也只体现在资金费用上。 下面案例的投资人是一间房地产投资信托 (REIT)，可近似认为是一家上 中国最大的管理资料下载中心 (收集 \整理 . 部分版权归原作者所有 ) 第 16 页 共 33 页 市房地产 公司，因此既有意投资亦有意经营物业，投资条款中体现出可转换债特征。 (海归论坛 ) MachCali Realty(纽约证交所标号 CLI)是位于新泽西的一间房地产投资信托，于 2020年 12月投资 1630万美元至 One River中心公司，该公司位于新泽西的写字楼项目 One River 中心当时空置率高达 48%，投资指定用于覆盖增加租赁的相关费用，期限 3年。 特别条款是， MachCali Realty 可以在 3年期内将夹层投资转换为项目 %的所有权，并接管项目租赁及管理。 到今年 2月，得益于经济好转，该项目空置率已降至 25%。 (海归论坛 ) 夹层融资也存在劣势，其一是费用高。 由于产品非标准化，加之信息透明度低，其资金费用高于抵押贷款 28 个百分点；另一方面，夹层融资法律架构复杂，法律费用也远高于抵押贷款，因此，在美国通常要求夹层融资额至少为 500 万美元。 此外，借款者在考虑夹层融资时，必须征得抵押贷款投资人的同意。 抵押贷款人会与夹层投资人协商并签订协议，以界定两者关系并控制风险。 此协议的签署耗时耗力，也是夹层融资的一大障碍。 (海归论坛 ) 中国市场容量可达 150亿元 (海归论坛 ) 2020年中国房地产投资总额为 10106亿元，按照美国商业不动产中约 1015%使用夹层融资、融资额为投资总额的 1520%估算，则中国每年夹层融资的市场容量可达 152202亿元，极为可观。 (海归论坛 ) 从市场来看，两方面的原因决定了夹层融资在中国有广阔的发展潜力。 首先，夹层融资作为股本与债务之间的缓冲，使得资本供应与需求效用更为贴近，资金效率得以 提高。 其次，对于中国房地产市场，资金渠道缺乏给夹层融资带来很好发展机会。 作为股权与债权的中间产品，夹层投资人一方面可以绕过贷款的政策壁垒，另一方面可以根据自身的风险偏好选择投资方式。 在法律角度，相对于美国复杂的法律监管环境及由此带来的复杂的法律结构和高额的法律费用，中国的法律监管环境更适合于夹层融资的发展，只要相关各方不违背法律强制性规定，对相关事项均可以协商确定。 (海归论坛 ) 让 中 国 企 业 家大 吃 一 惊 的华 尔 街 做事 三 原 则 ( 海 归论 坛 ) 中国最大的管理资料下载中心 (收集 \整理 . 部分版权归原作者所有 ) 第 17 页 共 33 页 近年得一良师，闲暇间颇有传授，虽然是仅仅比须臾稍长一点点的时间，却能大吐珠玑，使我受益非浅。 但回想起来，虽然皆是珠玑，但也有长短良莠之分。 (海归论坛 ) 最有价值的，我以为就是这华尔街做事三原则。 (海归论坛 ) 且不说华尔街的老外们是不是真的知道这三原则，但仔细回想、分析、查询书上、网上、课堂上来的经济以及军事、政治案例，莫不慨叹这三原则的精辟、奇妙。 (海归论坛 ) 不知 道在中国至今基本来说尚未经风沥雨的企业家们在中国即将全部放开市场，马上就要和华尔街（当然还有其他地方）的凶恶资本家们有一番肉搏的时候，有没有好好准备一下。 (海归论坛 ) 现在大吃一惊还来得及，再过两年就晚了。 (海归论坛 ) 好，现在就让我们解读一下这所谓的三原则吧。 (海归论坛 ) 第一原则：不要花自己的钱办事。 (海归论坛 ) 有人说了：那我找那个傻瓜去要钱去。 在这个经济第一的世界里，社会生活的主要表现方式就是资源的产生、转移和转化。 人人都有资源，什么机构也都有资源，仅仅也就是数量、质量和表现方式的不同。 有的人有钱，有的人有技术，有的人有绝活，有的企业长于生产，有的企业长于咨询，有的企业致力于投资。 不管怎么样，只要资源能够达到契合、协同，就可以产生财富。 你只要有知识、有能力，或者有其他非货币形式的竞争优势，你就要竭尽全力将这种资源最大化，然后寻找契合方 —— 投资方，除非万不得已，不要做取存折、卖手表之类的自我筹资行为，要各担各的风险，各尽各的责任义务。 在这个世界上 ，能够用别人的钱把事情办成才是真本事。 这个原则虽然表达起来很通俗，却高度表达了企业家们对市场经济背景下“利用资源、协作生财”的认同。 如果你连出钱的人都找不到，那么就更不能出自己的钱了。 (海归论坛 ) (海归论坛 ) 第二原则：永远不说出真相 (海归论坛 ) 有人要说了：靠，这个原则岂非是流氓原则。 非也。 在这个竞争激烈，尔虞我诈的世界里，绝对不能让人掌握到你的底牌，绝对不能让人知道你在想什么，以前做 过什么，将来打算做什么。 田忌赛马胜利的关键不是田忌的对阵方式，而是事先掌握了齐王的打算和马的情况。 企业里最知道企业运营真相的会计、财务，尤其是 CFO们，必须让他们养成封口的习惯，最好是一个哑巴的财经博士。 企业没有真相，本身也造就了企业的魅力：公众对企业真相、假相的追踪、猜测会成为企业最好的市场推广结果（当然你企业得有左右公众眼球和舌头的能力）。 我们业内经常有企业总裁室刚刚开完会，部门经理还蒙在鼓里呢，媒体就知道得爪干毛尽这样的事，这样的企业是命不长久的。 真相是一个企业的命，企业还真就得为了掩盖一个真相而创造 十个假相。 越是道貌岸然的企业，其真相可能就越是可怕，有的时候为了掩 中国最大的管理资料下载中心 (收集 \整理 . 部分版权归原作者所有 ) 第 18 页 共 33 页 盖企业的真相，可能国家都得出动力量，因为真相一出股市就完。 记住，这不是流氓，是策略，必要的策略。 (海归论坛 ) (海归论坛 ) 第三原则：不要按规则办事 (海归论坛 ) 有人又要说了：这就更离谱了，这不明显得要违规违法嘛。 否，规则表面上是为了规范事务的，然而大千世界里能够规范所有事务的规则是不可能存在的，已有的规则之间也有着这样或那 样的不合理、不完善等等。 无所不包的规则等于没有规则。 对于体力足够强劲者来说，一方面，最好要加入到规则制订者行列，又有派又有利，另一方面，他应该清楚规则其实是为“敌人”制订的，要使规则成为敌人的枷锁，自己要在规则的缝隙中找到蹊径，绝不能让自己制订的规则束缚了自己。 (海归论坛 ) 说到这里，我不想举企业的例子了，我想举美伊战争的例子，因为这个太典型了：美国打伊拉克是有人买单的，没出自己的钱；从侵伊到现在，真真假假虚虚实实让各国民众云里雾里，千万不要相信什么真相之类的东西，如 果有人说美国人唯一的确切真相就是他们得到了自己的利益，我也说不一定，有没有达到目的、得到理想的利益只有他们自己知道；美国人操纵联合国，公然、非法地入侵一个主权国家（且不说这个国家是什么东西），这显然也是不按牌理出牌，但诸国就得忍气吞声。 (海归论坛 ) 在新的政治、经济环境下，不按这三原则办事注定要成为宋襄公，不仅成不了大事，自身尚都难保。 如何进行远期信用证风险及防范工作 (海归论坛 ) 中国最大的管理资料下载中心 (收集 \整理 . 部分版权归原作者所有 ) 第 19 页 共 33 页 在国际贸易 中，远期信用证因其是出口商及其银行对进口商的一种融通资金的方式，所以很受进口商的青睐，客户对远期信用证的需求也越来越大。 然而由于远期信用证项下付款时间较长、国家风险、资信风险、市场状况等不易预测，银行一旦承兑了汇票，那么它的责任就由信用证项下单证一致付款责任转变为票据上的无条件付款责任，这就使得远期信用。